Italia: inflazione attesa in forte calo a ottobre

L’inflazione in Italia ha mostrato un netto calo nell’ultimo anno (dopo il picco toccato
in ottobre-novembre del 2022, a 11,8% a/a sul NIC e 12,6% sull’IPCA), ma resta
superiore alla media dell’Eurozona. L’inflazione è attesa scendere bruscamente in
ottobre (al 2,4% dal 5,3% di settembre sul NIC), per poi risalire nei primi mesi del 2024;
successivamente è attesa una nuova fase discendente, sino al 2,2% alla fine dell’anno
prossimo. I rischi su questo scenario sono verso l’alto e legati principalmente alla
componente energia.
 L’ampio calo previsto per l’inflazione italiana in ottobre è legato principalmente ad effetti
base favorevoli sull’energia, i quali però invertiranno di segno successivamente (nella prima
parte del 2024). In media annua l’inflazione energetica dovrebbe gradualmente rallentare
dal 3,4% del 2023 all’1,7% del 2024, sino a dare un contributo nullo all’inflazione generale nel
2025.
 Gli alimentari dovrebbero continuare a rallentare nei prossimi mesi, spinti al ribasso dalle
quotazioni internazionali delle materie prime agricole e dai minori costi energetici, nonché
da effetti base favorevoli destinati a cambiare direzione solo nella parte finale del 2024. La
media annua dei listini nel settore è attesa passare dal 9,7% di quest’anno al 3,1% del 2024 e
al 2,3% nel 2025.
 Il rallentamento delle pressioni a monte della catena produttiva continuerà a contribuire al
calo dei prezzi dei beni industriali non energetici, visti al 2,6% a fine 2023 e sotto il 2% già a
partire dai primi mesi del 2024 (1,5% a fine 2024, 1% a fine 2025). La discesa dovrebbe essere
più lenta e irregolare, invece, nei servizi, per i quali la decelerazione sarà significativa solo
nella prima parte del 2024, sulla scia del minor vigore della domanda: l’inflazione media
annua nei servizi è attesa passare dal 4,2% del 2023 al 2,8% del 2024 ed al 2,3% nel 2025.
 Secondo le nostre previsioni, l’inflazione generale potrebbe calare bruscamente in ottobre,
a 2,4% da 5,3% precedente sul NIC, e risultare poco variata negli ultimi due mesi dell’anno.
L’indice dovrebbe tornare a salire all’inizio del prossimo anno, per poi scendere nuovamente
nel 2° semestre, sino a raggiungere il 2,2% a dicembre 2024. L’inflazione calerebbe sotto la
soglia del 2% solo nei mesi primaverili del 2025, prima di risalire lievemente nei mesi successivi.
La discesa sarà più regolare per l’indice core BCE (al netto di alimentari freschi ed energia),
atteso al 2,3% a fine 2024 e sotto il 2% solo dal 2° trimestre 2025.
 La guerra in corso in Israele aggiunge incertezza alle prospettive dell’inflazione. Gli effetti
sono poco rilevanti nello scenario più probabile (che vede un conflitto ad alta intensità di
breve durata). Viceversa, l’impatto sul costo dell’energia e quindi sui prezzi al consumo è
rilevante negli scenari di rischio (conflitto locale ad alta intensità di maggiore durata o guerra
su scala regionale).
 I rischi sullo scenario di inflazione restano dunque verso l’alto, dato che un eventuale
rallentamento più accentuato del previsto dell’indice core, per via di un impatto più intenso
della politica monetaria sulla domanda, potrebbe essere più che compensato da possibili
nuovi shock sulla componente energia.

30 ottobre 2023

Direzione Studi e Ricerche

Macroeconomic Research

Aniello Dell’Anno
Economista – Area euro
Paolo Mameli
Economista

Focus Italia 30 ottobre 2023

Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 2
Introduzione

L’inflazione in Italia ha mostrato un netto calo nell’ultimo anno (dopo il picco toccato in ottobre-
novembre del 2022, a 11,8% a/a sul NIC e 12,6% sull’IPCA), ma resta superiore alla media

dell’Eurozona. A settembre l’inflazione misurata sull’indice nazionale è calata per il quinto mese
consecutivo, ma solo marginalmente, a 5,3% dal 5,4% precedente, ed è cresciuta di un decimo
sulla misura armonizzata, al 5,6%, contro una media per l’intera area dell’euro a 4,3%. Il
rallentamento sull’indice NIC è spiegato principalmente da alimentari (8,4% a/a dal 9,7% di
agosto) e beni industriali non energetici (3,6% da 4,1%). Viceversa, la dinamica nei servizi ha visto
una accelerazione a 4,1% a/a dal 3,6% di agosto, e l’inflazione energetica è risalita in territorio
positivo a causa di effetti base sfavorevoli, a 1,7% da -0,2% ad agosto. L’inflazione core BCE (al
netto di alimentari freschi ed energia) ha continuato a calare, al 4,6% dal 4,8%, ed è ormai
lontana dal picco di 6,3% toccato in marzo.
In questa fase, la decelerazione dei prezzi di beni industriali e alimentari si confronta con una
tenuta nei servizi. Un discorso a parte merita l’energia, la cui dinamica risente da un lato di effetti
base favorevoli legati al forte aumento delle tariffe di luce e gas nell’autunno dello scorso anno,
dall’altro dell’effetto rialzista del graduale ritiro delle misure governative anti-rincari. Di seguito
analizzeremo le dinamiche attese delle principali componenti di inflazione e alcuni scenari di
rischio in merito agli effetti sui prezzi della possibile evoluzione dal conflitto in atto in Israele.
Dopo il “gradino al ribasso” di ottobre, la discesa successiva sarà lenta e
irregolare
Al fine di migliorare le previsioni di inflazione di breve termine, abbiamo affiancato al nostro
modello di stima dell’inflazione annua basato sull’aggregazione delle predizioni delle variazioni
tendenziali dell’indice core BCE, dell’indice energia e di quello alimentari freschi un nuovo tool
finalizzato a ottenere le previsioni per le variazioni congiunturali dei prezzi nei tre mesi successivi
attraverso l’aggregazione delle 12 divisioni di spesa di primo livello della classificazione per
l’indice NIC1. Per le stime delle singole componenti abbiamo utilizzato modelli
SSSSSSSSSSSSSS (1,0,0) (1,0,0)121F

2 i quali, oltre a tener conto della stagionalità, includono anche variabili

esogene capaci di ridurre l’errore previsivo.
Sulla base di tale modello di breve termine, nel mese di ottobre la crescita congiunturale dei
prezzi dovrebbe attestarsi a +0,5% m/m sul NIC, un valore di gran lunga inferiore al +3,4% m/m
registrato un anno fa. La salita dei prezzi su base congiunturale deriverebbe in gran parte dalla
componente “abitazione, acqua, elettricità e combustibili”, per via soprattutto del rincaro atteso
dell’energia elettrica sul mercato regolamentato. Di contro, si dovrebbe vedere un calo dei

prezzi degli alimentari lavorati, stimiamo di -1,8% m/m (5,3% a/a), per effetto del “trimestre anti-
inflazione”, il cui impatto è stimato ipotizzando uno sconto medio del 4% sulle categorie di

prodotti coinvolti dalla misura3. Le restanti componenti dovrebbero registrare una leggera
crescita ad eccezione di educazione, comunicazione e servizi ricreativi, attese calare
lievemente per effetti stagionali e per le correzioni successive agli aumenti dei mesi scorsi. In
novembre la variazione mensile dell’indice NIC potrebbe rallentare lievemente a +0,4% m/m,
con ulteriori rincari della componente energia cui dovrebbe contrapporsi una flessione dei listini
dei servizi ricettivi. La crescita congiunturale potrebbe essere pari a +0,4% m/m anche a

1 Le componenti sono le seguenti: prodotti alimentari e bevande analcoliche; bevande alcoliche e
tabacchi; abbigliamento e calzature; abitazione, acqua, elettricità e combustibili; mobili, articoli e
servizi per la casa; servizi sanitari e spese per la salute; trasporti; comunicazioni; ricreazione, spettacoli e
cultura; Istruzione; servizi ricettivi e di ristorazione; altri beni e servizi. 2 Le previsioni sono ottenute attraverso la seguente equazione di regressione: yytt = cc + ∑ ααtt−nnyytt−nn + pp
nn=1

∑ ββtt−nnxxtt−nn + ∑ θθtt−nnddtt−nnnn + εεtt PP
nn=1 rr
nn=1 . 3 Le sotto-componenti soggette allo sconto ipotizzato del 4% sono le seguenti: pane e cereali, pesce
surgelato, latte, formaggi e uova, oli e grassi, vegetali surgelati, alimenti per bambini che pesano meno
della metà della componente prodotti alimentari e bevande analcoliche.

Focus Italia 30 ottobre 2023

Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche 3
dicembre. Tali variazioni congiunturali implicano che l’inflazione possa calare bruscamente in
ottobre, a 2,4% da 5,3% precedente, per via principalmente di un confronto favorevole con i
rincari delle bollette di un anno fa, e risultare poi poco variata negli ultimi due mesi dell’anno
(2,4% a dicembre).
Il nostro approccio empirico suggerisce che la previsione oltre i tre mesi non sia desunta da tale
modello di breve termine ma derivi dall’aggregazione degli output di equazioni strutturali per
l’inflazione core BCE (al netto di alimentari freschi ed energia), per la quale utilizziamo un modello
FA-PC con stagionalità moltiplicativa4, inflazione energetica e inflazione da alimentari freschi. I
risultati suggeriscono che l’inflazione possa tornare a salire all’inizio del prossimo anno,
attestandosi per la media del primo semestre 2024 poco sopra il 3% (il picco potrebbe essere
toccato nel marzo 2024 a 3,5%). Nel 2° semestre si avrebbe una nuova discesa, che porterebbe
l’indice a 2,2% a dicembre 2024. L’inflazione calerebbe sotto la soglia del 2% solo nella primavera
del 2025, prima di risalire lievemente nei mesi successivi, attestandosi attorno al 2,1% sia in media
d’anno che a fine 2025.
Fig. 1 – Inflazione headline vs inflazione core BCE (indice NIC) Fig. 2 – Le attese dei consumatori sui prezzi sono da tempo in
territorio negativo, quelle delle imprese industriali stanno
gradualmente rallentando

Fonte: elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo su dati Istat Nota: le serie Istat sulla fiducia sono interpolate per via del dato mancante

di aprile 2020. Fonte: Intesa Sanpaolo, Istat
L’aumento previsto nella prima metà del 2024 è legato principalmente ad effetti base sfavorevoli
sull’energia, attesa ritornare in territorio positivo già da marzo e tornare a calare solamente nel
secondo semestre 2024. In media annua l’inflazione energetica dovrebbe gradualmente
rallentare dal 3,4% del 2023 all’1,7% del 2024, fino a dare un contributo nullo all’inflazione
generale nel 2025. La previsione è basata sulla nostra assunzione di un prezzo del gas naturale
europeo in calo da 43 euro per MWh nel 2023 a 35 euro nel 2024 e a 30 euro nel 2025. In tal senso,
anche in relazione agli scenari di rischio derivanti dall’escalation in Medio Oriente, i rischi sulla
previsione dell’inflazione energetica ci appaiono verso l’alto.